杨宇东
不公平性由此凸现：当大投资者在股指期货做空时，他们可以利用抛售手中现货来打压指数，获得双重收益。但中小投资者由于无法做空现货，包括无法进行T＋0交易，导致一旦股指大幅下跌时无法及时离场或者做空现货获利，导致其蒙受远高于只有现货市场时的风险
《期货交易管理条例(修订草案)》(下称“草案”)前天已获国务院常务会议审议并原则通过，经进一步修改后将由国务院公布施行。草案的原则性通过，为中国金融期货交易所推出股指期货扫除了法律障碍。但是，法律障碍的扫除并不意味着股指期货已经具备了推出的条件，笔者认为还有一些极其重要的问题有待解决。
在上月召开的全国证券期货监管工作会议上，中国证监会主席尚福林表示：“按照高标准、稳起步的原则，全面落实金融期货相关的制度安排和各项准备工作，在准备充分、条件成熟的情况下推出股指期货。”
何谓“准备充分、条件成熟”？除去技术、人员、交易场所等一些硬约束外，合适的标的物、投资者能力以及配套的风险平衡工具、公平的交易机制等软约束都应包括在内。但从目前状况来看，这些软约束条件基本不具备。
关于沪深300(
2414.489,3.89,0.16%)指数作为股指期货标的物的缺陷，最近被市场各方反复提起，主要原因在于，由于金融股比重近期来快速提升，沪深300指数的代表性正在显著弱化。以2006年底的数据统计，上证综指前10大权重股中，金融股占5席，分别是工商银行(
4.82,-0.02,-0.41%)、中国银行(4.58,-0.02,-0.43%)、招商银行(16.55,-0.01,-0.06%)、民生银行(
12.14,0.19,1.59%)、浦发银行(23.44,-0.08,-0.34%)，若加上中信证券(35.08,0.38,1.10%)、华夏银行(10.03,-0.08,-0.79%)、深发展与宏源证券(18.57,-0.03,-0.16%)等4只个股市值，上述9只金融股市值达4万亿元，占总市值44%；在沪深300指数中，金融股权重更是高达49.3%。与此同时，上证综指大幅度“失真”已是有目共睹。通过操纵超大银行股价格形成放大效应，影响上证综指，进而影响沪深300指数样本股的涨跌，就能够以“四两拨千斤”的方式轻易影响股指期货的价格。
而在投资者能力方面，有媒体报道，在股指期货的两个月仿真交易实战中，能够盈利的散户账户比重目前已经降至5%，大约95%的散户都在亏损。
但最核心的问题并不在此！
任何一种金融衍生品推出的目的都是为了对冲原有市场的风险，同时提升市场的流动性，保证交易的达成和活跃，并与原有交易品种一起更为准确地发现合理价格。股指期货的诞生本应有助于熨平市场的波动幅度，股指期货价格不太可能长期大幅度偏离股指现货价格，因为股指期货套利行为有助于股指期货价格向现货市场股指价格收敛。
股指期货的推出将有效地帮助机构投资者，包括指数型基金等产品规避市场下跌的风险。但考察内地股市现有的交易工具和机制，我们发现，单一地推出股指期货，对于广大中小投资者而言，是极大地放大了风险。风险并不是来自于股指期货，而是因为中小投资者没有相应的工具和交易机制，可用来规避大机构在利用股指期货做空市场时带来的市场下跌和套牢风险。
股指期货既可做多，又可做空，实现T＋0回转交易。而内地股市现货市场目前还是只能做多，实现T＋1交易。在股市投资者结构中中小散户持有市值比例占60%以上。无论资金实力还是对股指期货的操作能力，中小投资者都不具备参与市场的能力，他们只有唯一的选择——固守现货市场。
但不公平性由此凸现：当大投资者在股指期货做空时，他们可以利用抛售手中现货来打压指数，获得双重收益。但中小投资者由于无法做空现货，包括无法进行T＋0交易，导致一旦股指大幅下跌时无法及时离场或者做空现货获利，导致其蒙受远高于只有现货市场时的风险。
因此，这种不同投资者在交易机制、交易工具上的不公平，明显有违于“三公”原则。我们必须在股指期货推出的同时，对股票现货市场交易机制和工具进行改革，实现T＋0回转交易，包括推出覆盖面较广的融券和直接卖空机制。而现货做空和T＋0机制，对于中小投资者的能力要求而言，是远低于股指期货的。这样才能在鼓励金融创新的同时，在市场产品、交易工具、机制不完备的条件下，通过创新产品合理的配置、同步推出，有效规避单一创新引发的新的市场风险。
尚福林主席在监管工作会议上曾特别强调股指期货上市的风险防范工作，他要求“建立健全金融期货与证券现货市场风险监控、信息沟通和监管协作的工作机制，防范跨市场风险”。在这个意义上，股票现货交易机制的配套改革至关重要。